Особенности корпоративного управления в России.

Особенности формирования российской модели корпоративного управления

В 1990-х гг. в России начался массовый процесс приватизации, который привел к созданию достаточно большого числа акционерных обществ. Так, в 1998 г. по даным ФКЦБ(1), было зарегистрировано 19 848 выпусков акций и 93 выпуска облигаций. Реформирование российской экономики первоначально проходило с ориентацией на англо-американскую модель корпоративного управления. Предполагалось, что при акционировании государственной собственности будет постепенно создан механизм контроля и регулирования со стороны фондового рынка. К 1997 г. получили лицензии 16 бирж и более чем 1,5 тыс. профессиональных участников рынка ценных бумаг. В конце 1997 г. 17 российских компаний вышли на мировой фондовый рынок, выпустив американские депозитарные расписки [14].

1 С 2004 г. – Федеральная служба по финансовым рынкам.

Первоначальный раздел собственности закончился доминированием банковского участия в промышленном секторе. Основой установления контроля со стороны банков стало сочетание акционерного и кредитного финансирования. При этом создание новых частных корпораций сопровождалось злоупотреблением инсайдеров и нарушением прав акционеров. Становление рыночных отношений в России характеризовалось созданием финансово-промышленных групп, что свидетельствует об использовании системы японо-германского корпоративного управления. Кризис 1998 г., выразившийся в дефолте по государственным облигациям, привел к усилению консолидации собственности и контроля. Прежде всего пострадали компании, ориентированные на торговые и финансовые операции. Одновременно девальвация рубля и повышение цен на энергоносители привели к появлению в российской экономике свободных денежных средств. Принятие в этом же году нового закона о банкротстве послужило толчком к началу нового передела собственности и появлению новых корпоративных конфликтов. Поэтому стремление к максимальной концентрации собственности и к установлению абсолютного корпоративного контроля явилось адекватной реакцией инвестора в условиях высокой степени неопределенности внешних и внутренних факторов российской системы корпоративного управления. Эти события способствовали усилению тенденций к корпоративной интеграции и привели к формированию крупных интегрированных бизнес-групп (Альфа групп, Интеррос) с доминированием банковского финансирования, использующих инструменты перекрестного владения акциями, переплетение директоратов, альянсы.

Развитие акционерных компаний к началу тысячелетия характеризуется достаточно высоким уровнем концентрации собственности и контроля. По данным опроса, проведенного среди 822 акционерных обществ в 2005 г., на 82% предприятий существовал собственник или одна консолидированная группа собственников, которая имела возможность полностью контролировать деятельность компании [11]. Таким образом, рассматривая структуру собственности крупных российских компаний, можно сказать, что в большинстве из них доминирует крупный собственник. Среди миноритарных акционеров присутствуют иностранные портфельные инвесторы, представленные различными инвестиционными фондами, банковскими группами. При этом участие иностранного капитала в процессах корпоративного финансирования по сравнению с другими странами Центральной и Восточной Европы низкое. Отношение зарубежных инвесторов к российскому рынку ценных бумаг осторожное. По оценкам ряда экспертов, более стабильной формой привлечения иностранного капитала в российскую экономику являются прямые инвестиции. Практически все ведущие мировые производители таких отраслей, как автомобильная, пищевая, производство товаров потребительского назначении, активно осуществляют предпринимательскую деятельность на российском рынке.

В формирующейся в России модели корпоративного управления принцип разделения прав собственности и контроля не признается. Собственники компании создают свои советы директоров, часто не подчиняясь решениям общего собрания акционеров. В большинстве компаний уровень концентрации собственности настолько высок, что собственник управляет всеми процессами, включая оперативную деятельность.

Отмечу специфическую черту распределения собственности крупных российских компаний. Из семейной модели корпоративного управления следует, что в большинстве стран мира основой концентрации собственности служит институт семьи. Российские компании никогда не строились по данному принципу. Обычно при их организации основу составляет команда из трех-семи человек, являющихся основными собственниками и тесно связанных между собой неформальными связями. Их можно было бы назвать партнерскими фирмами. Данная форма распределения собственности в российских условиях получила наибольшее распространение. По имеющимся в экономической литературе оценкам, в настоящее время доля крупнейших акционеров (первичных собственников) в капитале российских промышленных предприятий составляет в среднем 35–40%. Если можно было бы проанализировать данные о конечных собственниках, то эти цифры наверняка оказались бы намного выше.

После кризиса политика крупнейших российских компаний постепенно начала меняться. Они стали раскрывать информацию, выплачивать дивиденды и привлекать независимых директоров. Капитализация российского рынка в 2000 г. увеличилась до 800 млрд дол., а к 2006 г. Россия стала одним из лидеров среди развивающихся рынков [11].

В последние годы наблюдается также увеличение нормы дивидендных выплат, что связано не только с высокой концентрацией собственности, но и с желанием акционеров увеличить рыночную капитализацию компании. Одним из условий увеличения стоимости бизнеса является его расширение, поэтому корпорации активно начинают прибегать к внешнему финансированию своей деятельности, поиску внешних инвесторов и выходу на фондовый рынок. Все это требует внедрения общепринятых в мировой практике стандартов корпоративного управления и увеличения степени прозрачности компаний.

Однако в России данный процесс затрагивает пока деятельность не всех компаний. Это связано с целым радом причин. Государственное регулирование и экономическая политика достаточно бессистемны и часто зависят от политических интересов различных органов власти. До сих пор на российском рынке сохраняется угроза недобросовестных корпоративных захватов. Поэтому многие компании к раскрытию информации подходят формально. Так, по данным исследования, проведенного агентством Standard&Poor’s в 2005 г., только 28 российских компаний раскрыли более 50% возможного объема раскрытия информации [16]. Только 42 российские компании (из 54 компаний, акции которых включены в котировальные листы А1 и А2 на бирже ММВБ) публикуют финансовую отчетность в стандартах IFRS и US GAAP [16]. Составлением финансовой отчетности по данным стандартам, по оценкам экспертов, занимается около 400 российских компаний.

Развитие рынка и открытость российской экономики приводят к постепенному повышению внимания со стороны российских компаний к вопросам корпоративного управления. Рост капитализации российского рынка, доступ к внешнему финансированию, выстраивание долгосрочных партнерских отношений, расширение бизнеса возможны только при условии создания эффективной системы корпоративного управления. Пока только лишь крупные компании рассматривают финансовый рынок источником для финансирования своей деятельности. Так, за последние 3 года (2003–2006) на внутреннем и внешнем рынке ценных бумаг «Газпром» (совместно с «Газпромбанком») привлек 11,3 млрд дол., АФК «Система» и ее дочерние предприятия – 3 млрд дол. (из них 2,5 млрд через проведение первичного размещения акций), ОАО «Российские железные дороги» – 2,1 млрд дол. У средних компаний доля привлеченных ресурсов пока невелика и составляет порядка 5–10% от основного капитала [11]. Однако, по прогнозам экспертов, в ближайшем будущем все больше средних компаний будут выходить на финансовый рынок, в частности, проводя IPO на внутреннем рынке. Согласно прогнозам, стоимостной объем российского рынка IPO в 2007 г. составит 25 млрд дол., при этом размещение проведет более 30 компаний [15]. Таким образом, в настоящее время ведущие российские компании для расширения своей деятельности активно используют инструменты как банковского кредитования, так и акционерного финансирования.

Еще одной тенденцией экономики России является усиление роли государства, которое активно осуществляет предпринимательскую деятельность. Идет распространение контроля государства над все большей долей корпоративного сектора. Такие компании с государственным участием, как «Роснефть», «Газпром», «Внешторгбанк», активно проводят операции на финансовых рынках.

Система корпоративного управления в России не соответствует ни англо-саксонской, ни японо-германской, ни семейной модели корпоративного управления. Не представляется возможным четко охарактеризовать отличительную российскую модель. Это объясняется высокой степенью неопределенности внешней и внутренней среды корпорации и несовершенством российского законодательства. Однако активное использование крупными российскими корпоративными структурами элементов всех существующих моделей корпоративного управления свидетельствует о том, что, скорее всего, дальнейшее развитие системы корпоративного управления не будет ориентироваться только на одну из существующих моделей бизнеса.